Нацбанк Беларуси отложил смягчение денежно-кредитной политики
МИНСК, 22 декабря – Информационно-аналитическое агентство ПраймПресс. 19 декабря состоялось квартальное заседание правления Национального банка Беларуси, на котором руководство регулятора рассмотрело вопрос о размере ставки рефинансирования и ставок по операциям регулирования ликвидности. Члены правления решили, что ставка рефинансирования и ставки по операциям с ликвидностью останутся на прежнем уровне.
Ставка рефинансирования сохранится на отметке 10% годовых, ставки по операциям изъятия ликвидности – 8%, по операциям поддержания ликвидности – 11,5%. Таким образом, ставка рефинансирования и ставки по операциям поддержания ликвидности остаются неизменными с 27 июня 2018 г, ставки по операциям изъятия ликвидности не меняются с 14 июня 2017 г.
В обосновании принятого решения правление Нацбанка отметило, что монетарные условия находятся вблизи нейтрального уровня. В самом деле, это подтверждали еще расчеты регулятора по данным III квартала.
В июле-сентябре 2018 г впервые за несколько лет разрыв выпуска, оцениваемый по отклонению фактического ВВП от равновесного, составил нулевое значение. В 2015-2017 гг и первой половине 2018 г разрыв выпуска был отрицательным, что указывало на дезинфляционное влияние активности в экономике.
В III квартале разрыв выпуска полностью закрылся. Это означает, что экономическая активность оказывает нейтральное влияние на инфляционные процессы – не ускоряет их, но и не замедляет.
С другой стороны, закрытие разрыва выпуска говорит о полном завершении восстановительного роста после спада в 2015-2016 гг. Далее ускорение экономики возможно только после проведения реформ, которые существенно повысят производительность в экономике. В противном случае рост ВВП постепенно замедлится до равновесных 1-2% в год, что законсервирует отставание Беларуси от стран с более высоким уровнем жизни.
Положительный разрыв выпуска последний раз наблюдался в течение 2014 г и свидетельствовал о перегреве экономики. В подобных ситуациях монетарные власти прибегают к ужесточению монетарной политики – поднимают процентные ставки.
Разрыв по процентной ставке в Нацбанке оценивают через отклонение реальной процентной ставки по однодневным межбанковским кредитам в белорусских рублях от равновесного уровня. В III квартале данный разрыв был близок к нулю (минус 0,6 п.п. от равновесия).
В начале 2018 г начальник управления исследований Нацбанка Наталья Мирончик оценила диапазон нейтральных значений реальной ставки рефинансирования в 4,5-5,5% годовых. Под реальной ставкой понимается номинальная, скорректированная на уровень инфляции в экономике. Когда реальная ставка находится в нейтральном диапазоне, инфляция стабилизируется – нет существенных предпосылок ни к ускорению роста цен, ни к его замедлению. Впрочем, это не исключает кратковременных скачков инфляции под воздействием разовых шоков.
В последние месяцы реальная ставка рефинансирования колеблется около коридора нейтральных значений (см. диаграмму 1). В такой ситуации лучшим решением в большинстве случаев остается сохранение номинальной ставки неизменной.
Диаграмма 1.
В III квартале 2018 г разрыв реального эффективного курса белорусского рубля к валютам стран-партнеров Беларуси впервые с 2015 г стал положительным. Разрыв по курсу выше нуля говорит о переоцененности национальной валюты.
В июле-сентябре положительный разрыв образовался как следствие политики управляемого плавания курса белорусского рубля. В отличие от российского Центробанка, Нацбанк Беларуси сглаживает большие колебания курса относительно трехвалютной корзины из доллара, евро и российского рубля.
Объявление о санкциях США в отношении России в апреле и августе привели к значительной девальвации российского рубля. Белорусский рубль также постепенно слабел, но далеко не в той степени, в какой падал российский. Поэтому переоцененность образовалась в основном за счет укрепления к российскому рублю.
Как отметили в Нацбанке, в IV квартале номинальное ослабление белорусского рубля и ускорение роста цен в России привело к тому, что реальный курс вновь возвратился к равновесию. Следовательно, на сегодня угроза переоцененности курса потеряла свою актуальность.
У ослабления курса есть и обратная сторона: исчезает замедляющее влияние на инфляцию, если до корректировки курс был завышен. В малой открытой экономике типа белорусской рост курса через эффект переноса довольно быстро транслируется в увеличение цен на протяжении ближайших кварталов. Вместе с тем, похоже, что Нацбанк не считает, что разовые корректировки будут иметь продолжительное и глубокое влияние на инфляцию в Беларуси.
Ускорение инфляции также происходит через канал импорта. Около половины товарооборота Беларуси до сих пор приходится на Россию. Уже по итогам декабря годовые темпы инфляции в РФ могут ускориться до 4,2% (верхняя планка прогноза Центробанка).
В первой половине 2019 г увеличение ставки НДС придаст дополнительный импульс инфляционным процессам у восточных соседей. По оценкам Банка России, весной 2019 г годовая инфляция в РФ достигнет пиковых значений – 5,5-6%, после чего к 2020 г последует возврат к ориентиру 4%.
В Нацбанке согласны, что негативный инфляционный фон в России может отрицательно повлиять на стабильность цен в Беларуси. Однако регулятор относит данный фактор к временным. Видимо, в связи с этим упреждающего повышения процентных ставок в Беларуси не требуется.
По расчетам Нацбанка, в 2018 г задача по ограничению инфляции будет выполнена с запасом. При прогнозе годовой инфляции в 6% в декабре власти удержат рост цен в пределах 5,5%.
Кроме того, Нацбанк считает реалистичным сценарием ограничение инфляции около 5% в течение 2019-2020 гг. На это указывает умеренный рост трендовой инфляции (см. диаграмму 2). Трендовая инфляция – это индикатор, очищенный от краткосрочных шоков и отражающий среднесрочные темпы роста цен. В ноябре 2018 г трендовая инфляция в Беларуси составляла 3,9% в годовом выражении.
Диаграмма 2.
С 2015 г денежно-кредитная политика Нацбанка Беларуси функционирует в режиме монетарного таргетирования. Промежуточным ориентиром монетарной политики выступает прирост средней широкой денежной массы.
Регулятор заложил в Основные направления денежно-кредитной политики на 2018 г прирост широкой денежной массы на 9-12%. В ноябре 2018 г фактический рост широкой денежной массы вернулся к нижней границе целевого диапазона (см. диаграмму 3). Угрозы для возобновления роста цен выше целевого уровня пока не возникает.
Нацбанк ожидает временное ускорение инфляции в начале 2019 г, но увязывает его с конъюнктурными факторами. Негативное влияние конъюнктуры вероятно исчерпается в течение будущего года. Нацбанк расценивает негативные факторы как краткосрочные и не ведущие к устойчивому отклонению инфляции от ориентира 5%, а текущие экономические риски считает умеренными. На сегодня это позволяет не повышать ставку рефинансирования.
Диаграмма 3.
Важная часть работы монетарного регулятора – влияние его политики на инфляционные ожидания. С ноября 2017 г по заказу Нацбанка начались ежеквартальные опросы населения с целью выявить уровень инфляции, которые ощущают и ожидают белорусы.
Данные пяти проведенных опросов показывают, что ощущение инфляции населением сильно отличается от замеров Белстата. Ощущаемая инфляция в 2,5-2,9 раза выше, чем официальная согласно расчетам статистического ведомства (см. диаграмму 4).
Ожидаемая инфляция хотя и несколько ниже, чем ощущаемая, не показывает тенденции к уменьшению. В ноябре 2018 г на фоне роста неопределенности в экономике и ослабления белорусского рубля инфляционные ожидания населения достигли максимального уровня за пять кварталов. Не исключено, что данный аргумент помог Нацбанку в противостоянии с лоббистами реального сектора, выступающими за подстройку процентной политики под нужды госпредприятий.
Диаграмма 4.
Отдельно Нацбанк отмечает риски ускорения инфляции из-за повышения заработных плат в октябре. Действительно, это повышение имеет все признаки нерыночного, административного. Зарплаты за октябрь по отношению к сентябрьским в 2018 г увеличились рекордно быстрыми темпами.
В конце октября лично премьер-министр Сергей Румас инициировал совещание в Совмине по вопросу приведения роста зарплат в соответствие с неким графиком, который утвердило правительство. При этом Румас ссылался на недостаточную динамику заработков за сентябрь, хотя она полностью укладывалась в обычный сезонный тренд.
По сообщениям интернет-ресурсов, в регионах возобновилась практика местных исполкомов по рассылке писем на предприятия с просьбами изыскать резервы роста зарплат к концу года. Как известно, административный рост заработных плат ведет к созданию разрыва между динамикой производительности труда и доходов населения (см. диаграмму 5).
Вместе с тем, в Нацбанке уверены, что в дальнейшем рост заработной платы будет соответствовать повышению производительности труда. Если соотнести данное утверждение с формулировками программы деятельности правительства на 2018-2020 гг, то оно находит обоснование.
Рост реальных располагаемых денежных доходов населения за 2019 г запланирован Совмином в пределах 3,4%. Одновременно, в целевом сценарии на 2019 г валовой внутренний продукт (ВВП) Беларуси вырастет на 4,1%. В таком случае реальная производительность тоже увеличится более чем на 4%, так как население страны за будущий год сократится.
Диаграмма 5.
Ближайшее заседание правления Нацбанка по денежно-кредитной политике состоится 6 февраля 2019 г. Аналогичное мероприятие Совета директоров Банка России назначено на 8 февраля.
Власти подготовили на 2019 г два сценария социально-экономического развития – консервативный и базовый. Согласно консервативному сценарию, который положен в основу бюджета, ставка рефинансирования до конца 2019 г останется на уровне 10% годовых и только в 2021 г снизится до 9%.
Базовый сценарий предусматривает снижение ставки рефинансирования. 17 ноября начальник главного управления монетарной политики и экономического анализа Нацбанка Дмитрий Мурин заявил, что к концу 2019 г ставка рефинансирования может быть уменьшена до 9,5%.
20 декабря председатель правления Нацбанка Павел Каллаур рассказал о собственном видении ситуации со ставками. По его оценке, «при отсутствии значимых шоков» на конец 2019 г ставка рефинансирования сложится в диапазоне 9-10%, а ставки по новым кредитам в белорусских рублях опустятся до 10,5-11,25%.
Главным риском на пути реализации базового сценария является изменение цен на нефть. Рост белорусского ВВП сильно зависит от котировок на мировом нефтяном рынке.
За истекшую часть декабря цены на российскую нефть Urals упали ниже 55 долл за баррель. Такой уровень цен не обеспечивает увеличение ВВП Беларуси на 4%. При сохранении в 2019 г текущих цен на нефть существенно повышается вероятность реализации консервативного сценария и продолжения паузы в решениях Нацбанка по снижению ставки рефинансирования.