Комментарий к решению Нацбанка Беларуси от 19 сентября по ставке рефинансирования
МИНСК, 20 сентября – Аналитическое агентство ПраймПресс. 19 сентября состоялось очередное заседание правления Нацбанка Беларуси по денежно-кредитной политике. По итогам заседания Нацбанк решил оставить ставку рефинансирования, а также ставки по операциям регулирования ликвидности неизменными. Это значит, что ставка рефинансирования сохранилась на уровне 10% годовых, ставки по постоянно доступным и двусторонним операциям изъятия ликвидности – 8%, поддержки ликвидности – 11,5%.
Решение монетарного регулятора не является неожиданным. Августовский проект закона о бюджете был сформирован исходя из предположения о сохранении ставки рефинансирования на отметке 10% до конца 2019 г.
Стоит отметить, что бюджет в Беларуси составляется на основе консервативного сценария развития экономики. Однако и в целевом сценарии власти заложили в оценку на конец 2018 г удержание ставки рефинансирования в 10%.
Обновленный прогноз социально-экономического развития был подготовлен Министерством экономики совместно с другими ведомствами еще до существенной девальвации белорусского рубля к корзине валют, которая началась в середине третьей декады августа. В связи с этим, решение Нацбанка о ставках нельзя назвать консервативным. Скорее, оно носит компромиссный характер между интересами аграрно-промышленного сектора и потребностями обеспечения финансовой стабильности в экономике.
КРЕДИТОРЫ КОСВЕННО УКАЗАЛИ НА НЕОБХОДИМОСТЬ СОХРАНЕНИЯ СТАВКИ
На необходимость сохранения ставки рефинансирования косвенно указали международные кредиторы Беларуси. В конце августа вышел квартальный макроэкономический обзор от Евразийского банка развития (ЕАБР). В части обзора, посвященной Беларуси, специалисты ЕАБР отметили, что нивелировать возможные экономические дисбалансы при ускорении инфляционных процессов поможет сохранение ставки по межбанковским кредитам в диапазоне 10-11%.
Экономисты ЕАБР сообщили, что потенциал дальнейшего снижения процентных ставок в Беларуси сохраняется при отсутствии шоковых воздействий на экономику в среднесрочном периоде. В виде, очищенном от канцелярита ЕАБР, это заявление соответствует рекомендации не снижать ставку рефинансирования хотя бы до конца 2018 г.
Особо отметим, что в августе специалисты ЕАБР ожидали ускорения годовой инфляции в Беларуси в декабре 2018 г до 5,1%. Летом руководство Нацбанка придерживалось более осторожной оценки – 5,5% на конец 2018 г. Это же значение было подтверждено Нацбанком в комментарии к решению 19 сентября.
Таким образом, в ЕАБР советовали белорусским властям сохранить процентные ставки, основываясь на менее жестком сценарии ускорения инфляции. С этой точки зрения сентябрьское решение Нацбанка Беларуси вряд ли можно отнести к шагам по реальному ужесточению денежно-кредитной политики.
УСКОРЕНИЕ ИНФЛЯЦИИ В АВГУСТЕ
В Беларуси по итогам августа отмечалось некоторое ускорение инфляционных процессов. Сводная инфляция в годовом выражении выросла с исторического минимума в 4,1% до 5%.
Формально рост инфляции произошел за счет эффекта низкой базы 2017 г по продовольственным товарам. Однако нельзя полностью относить августовское ускорение инфляции к сезонным явлениям и исключать дальнейшее давление цен в продовольственном сегменте.
В 2018 г урожай зерновых и зернобобовых культур в Беларуси упал по отношению к 2017 г на 30%. В последующие месяцы это окажет влияние на цены на хлебобулочные изделия, а также мясомолочную продукцию – через фуражное зерно и корма на его основе.
Ускорение инфляции хорошо отражает базовый индекс потребительских цен. При расчете базовой инфляции Белстат не включает в набор товаров и услуг позиции с высокой сезонной волатильностью цен и позиции с госрегулированием цен и тарифов.
Базовая инфляции достигла минимальных значений зимой 2017-2018 гг, после чего начала колебаться в пределах 2,9-3,1% (см. диаграмму 1). В августе состоялся скачок базовой инфляции до 3,3%.
Диаграмма 1.
ИНФЛЯЦИОННЫЕ ОЖИДАНИЯ ОСТАЮТСЯ ВЫСОКИМИ
С ноября 2017 г по заказу Нацбанка раз в квартал проводятся социологические опросы об уровне инфляционных ощущений и ожиданий населения. В России такие исследования с подачи Центробанка организуются на ежемесячной основе. Однако и те данные, которые накопились за четыре квартала в Беларуси, дают определенную пищу для размышлений.
Так, августовский опрос зафиксировал незначительное уменьшение ощущаемого уровня инфляции при росте инфляционных ожиданий относительно февраля и мая (см. диаграмму 2). Между инфляцией, замеряемой Белстатом, и инфляционными ощущениями граждан остался кратный разрыв. Вычисляемый рост цен отстает от ощущаемого в 2,5 раза.
Нацбанк не указывает, в какие сроки в августе был проведен опрос населения. Впрочем, вряд ли это произошло в конце месяца. Поэтому в уровне инфляционных ожиданий не учтено ослабление белорусского рубля к корзине валют, длившееся до середины сентября.
Управление инфляционными ожиданиями с целью их заякорения и сближения с официальной инфляцией является необходимым комплексом мер на пути к достижению среднесрочной цели политики Нацбанка – стабилизации годовой инфляции около 4%. На сегодня с управлением ожиданиями у властей есть очевидные проблемы.
Диаграмма 2.
ЦЕНТРОБАНК РОССИИ ПОВЫСИЛ СТАВКУ ВПЕРВЫЕ С КОНЦА 2014 Г
Заседание Нацбанка Беларуси прошло после заседания Банка России, на котором были приняты решения о размере ключевой ставки ЦБ РФ. 14 сентября российский Центробанк поднял ключевую ставку на 0,25 п.п. – до 7,5% годовых. Это повышение для россиян стало первым с конца 2014 г.
Кроме того, Центробанк РФ заморозил до конца 2018 г покупки иностранной валюты на внутреннем рынке в рамках бюджетного правила. Еще летом Банк России выходил на рынок для покупки иностранной валюты с целью последующей передачи Минфину и наращивания золотовалютных резервов РФ. Эти действия регулятора ощутимо давили на курс российского рубля.
В сентябре-декабре покупки валюты Минфином России не прекратятся. Однако регулятор не будет выходить на рынок. Получение валюты будет происходить через уменьшение рублевых счетов Минфина в Банке России с одновременным увеличением валютных. По сути, произойдет перераспределение валюты в составе резервных активов РФ без изменения их суммы. Давление на курс российского рубля по этому каналу будет исключено.
В комментарии Центробанка России и заявлении главы регулятора Эльвиры Набиуллиной примечательны оценки рисков, с которыми столкнется российская экономика. По расчетам специалистов Банка России, годовая инфляция в РФ возрастет с 3,1% в августе до 3,8-4,2% к концу 2018 г.
В 2019 г ускорение инфляционных процессов в России продолжится. В начале года возможны всплески годовой инфляции до 5,5-6%. В конце будущего года инфляция будет ограничена 5-5,5%. По оценке ЦБ РФ, инфляция в России вернется к 4% лишь в первой половине 2020 г. К этому времени исчерпаются эффекты повышения НДС и курсовой динамики.
Набиуллина отдельно отметила, что к 14 сентября «финансовые рынки уже заложились на повышение ключевой ставки». Можно сказать, что решение Банка России было принято в том числе чтобы избежать дестабилизации динамики курса российского рубля. Такие риски были в случае сохранения ключевой ставки Центробанка на прежнем уровне. Как показала практика, действия ЦБ РФ были оправданы: биржевой курс российского рубля с пиковых 70 рос руб за 1 долл на 20 сентября откатился до 66,3.
Главное в заявлении Набиуллиной было проговорено в самом конце. Решения Банка России стали ответом на возросшие инфляционные риски, а условия для смягчения денежно-кредитной политики появятся в конце 2019 г – первой половине 2020 г. Это означает, что в текущих условиях ЦБ РФ отложил снижение ключевой ставки на целый год.
НАЦБАНК ВИДИТ ГЛАВНЫЕ РИСКИ ПО ВНЕШНЕЙ ДУГЕ
В отличие от российских коллег, Нацбанк Беларуси не наполнил свой комментарий к решению 19 сентября значительным объемом конкретики. В Нацбанке отметили лишь, что «в будущем рост цен будет складываться вблизи установленной на 2019–2020 гг цели 5%». Формирующиеся инфляционные риски специалисты Нацбанка списали в основном на ухудшение внешнеэкономических условий и высокую неопределенность конъюнктуры внешних рынков.
Как уже отмечалось выше, регулятор в 2018 г планирует удержать инфляцию в пределах 5,5%, что несколько ниже цели по основным направлениям денежно-кредитной политики (6%). По мнению Нацбанка, монетарные условия в Беларуси имеют и будут сохранять дезинфляционный характер.
Как и в июньском комментарии к решению о ставке рефинансирования, в сентябре регулятор охарактеризовал воздействие внутреннего спроса на динамику цен как «умеренное». Отсюда следует, что главные риски для экономики Беларуси Нацбанк наблюдает не внутри, а по внешней дуге.
В комментарии правления Нацбанка к решению 19 сентября дана максимально размытая оценка ожидаемых темпов роста потребительских цен после 2018 г. Инфляция сохранится вблизи целевого ориентира «в последующие годы». Точечные оценки инфляции на 2019-2020 гг, как у Банка России, в комментарии Нацбанка Беларуси отсутствуют. Такие оценки были бы весьма полезными для оценки тактики Нацбанка в свете расчетов Центробанка РФ о скачке инфляции в начале 2019 г.
ОЦЕНКА ДАЛЬНЕЙШЕЙ ДИНАМИКИ СТАВКИ
В июне как приложение к макроэкономическому обзору ЕАБР вышла работа начальника управления исследований Нацбанка Беларуси Натальи Мирончик. Специальный доклад Мирончик был посвящен ключевым факторам снижения ставки рефинансирования в Беларуси. Мирончик сообщила, в что в I квартале 2018 г реальная ставка рефинансирования достигла своего нейтрального уровня, который оценивается в 4,5-5,5% годовых (см. диаграмму 3).
Диаграмма 3.
Реальная ставка рефинансирования – это номинальная ставка, скорректированная на темпы изменения цен в экономике. Нейтральная ставка – это равновесная ставка, при которой инфляция и инфляционные ожидания находятся на уровне цели, а выпуск в экономике и курс – около равновесия. Нахождение процентной ставки около нейтрального значения не замедляет и не ускоряет экономику страны.
Внешнеторговый оборот Беларуси превышает 100% валового внутреннего продукта (открытая экономика), сама экономика по размеру ВВП является малой. По этим причинам на уровень нейтральной ставки в Беларуси сильно влияют значения ставок в странах-партнерах, в первую очередь – в России.
На размере нейтральной ставки сказывается т.н. риск-премия за вложения в экономику для зарубежных инвесторов. В октябре-ноябре 2018 г премия за риск в России на фоне ожидаемых санкций Конгресса США может существенно увеличиться, что подтолкнет вверх размер нейтральной ставки в РФ.
Банк России может отреагировать на ухудшение макроэкономических условий новым решением о новом увеличении номинальной ключевой ставки. Ближайшее заседание Центробанка РФ с рассмотрением вопроса о размере ключевой ставки запланировано на 26 октября. Аналогичное заседание Нацбанка Беларуси назначено на 19 декабря. Сохраняется вероятность, что в декабре Нацбанку придется реагировать на решения ЦБ РФ с помощью повышения ставки рефинансирования.