Комментарий к денежно-кредитной политике Нацбанка Беларуси на 2018 г
МИНСК, 13 ноября – Аналитическое агентство ПраймПресс. Оценки и прогнозы Национального банка Беларуси (НББ), которые могут лечь в основу окончательного текста основных направлений денежно-кредитной политики (ОНДКП) на 2018 г, свидетельствуют о том, что за 2015-2017 гг регулятор практически полностью реализовал свой потенциал по стабилизации ситуации в экономике.
ДАЛЬНЕЙШЕЕ СНИЖЕНИЕ СТАВОК ПРОБЛЕМАТИЧНО
В начале ноября председатель правления НББ Павел Каллаур сообщил некоторые прогнозные показатели, на которые регулятор ориентировался при подготовке проекта ОНДКП на 2018 г. В число таких показателей безусловно входит размер ставки рефинансирования НББ.
По информации Каллаура в проект ОНДКП заложено снижение ставки рефинансирования до 10% годовых. С 18 октября 2017 г величина ставки рефинансирования составляет 11%. В течение 2017 г ставка рефинансирования уменьшалась Нацбанком уже 8 раз, за это время ее размер упал на 7 п.п. В исторической ретроспективе ставка рефинансирования снижалась с такой же частотой в 2012 г, когда экономика Беларуси оправлялась от последствий кратной девальвации белорусского рубля.
Понятно, что в 2018 г скорость падения ставки рефинансирования резко уменьшится. В случае, если НББ примет еще одно решение об уменьшении ставки рефинансирования в ноябре-декабре 2017 г, за весь будущий год она снизится всего на 0,5-0,75 п.п.
Торможение динамики ставки рефинансирования объясняется ожидаемой властями стабилизацией темпов инфляции. В январе 2017 г потребительские цены (сводная инфляция) выросли по отношению к январю 2016 г на 9,5%, цены без учета сезонных и нерыночных позиций (базовая инфляция) – на 9,2%. В сентябре годовая сводная инфляция замедлилась до 4,9%, базовая – до 4% (см. диаграмму 1). С января по сентябрь 2017 г средняя ставка рефинансирования упала с 17,6% до 11,7% годовых, а в октябре опустилась до 11,3%.
Диаграмма 1.
Согласно августовским оценкам НББ, с высокой вероятностью потребительская инфляция до конца 2017 г останется в пределах 6-6,5%. В ноябре Павел Каллаур заявил, что в проект ОНДКП на 2018 г заложена инфляция в 6% плюс-минус 1 п.п.
Иными словами, годовые темпы инфляции практически перестанут сокращаться. Главное формальное основание для форсированного снижения ставки рефинансирования (как в течение 2017 г) исчезнет.
Планы по укрощению инфляции на дальнейшую перспективу с высоты опыта 2017 г также не сильно амбициозны. К 2020 г власти желают замедлить инфляцию до 5%.
Дальнейшее снижение темпов роста потребительских цен упирается в структурные причины: монополизацию многих отраслевых рынков, высокую зависимость от импорта при несбалансированной и недиверсифицированной структуре внешней торговли, наличие целого спектра административно регулируемых цен и тарифов и т.д. Все эти проблемные вопросы лежат за пределами прямой компетенции НББ и будут решены лишь в случае проведения правительством глубоких реформ.
НОВЫЙ ОПЕРАЦИОННЫЙ ОРИЕНТИР
С 2018 г поменяется операционный ориентир денежно-кредитной политики. Вместо денежной базы им станет уровень процентных ставок на однодневном рублевом межбанковском рынке.
Как известно, межбанковский рынок используется банками для предоставления или получения заемных ресурсов помимо участия в аукционных операциях НББ. Если аукционы НББ проводятся на 7, 21, 35 и 91 день, то основная часть ликвидности на межбанке перемещается со счета на счет на 1 день.
Именно рублевый межбанк является хорошим индикатором здоровья банковской системы, так как ставка и объем операций на 1-дневном межбанке оперативно реагируют на экономические шоки. В последние месяцы ставки на межбанке находятся возле многолетних минимумов. Банки в целом не испытывают проблем с доступом к ликвидности, что отражает уровень ставок (см. диаграмму 2).
Диаграмма 2.
Подготовительные работы к переходу на новый операционный ориентир денежно-кредитной политики, видимо, начались с принятием постановления правления НББ о принципах регулирования ликвидности банков. Данный документ был издан 30 декабря 2016 г и вступил в силу с 1 марта 2017 г. Согласно постановлению НББ, границы колебаний ставки однодневных межбанковских кредитов в белорусских рублях будут определятьcя через коридор процентных ставок по постоянно доступным операциям поддержания и изъятия ликвидности.
На сегодня диапазон ставок по операциям НББ составляет от 8% до 13% годовых (см. диаграмму 3). В октябре 2017 г средняя ставка на однодневном межбанковском рынке сложилась на уровне 9% годовых.
Диаграмма 3.
В соответствии с постановлением от 30 декабря 2016 г, при проведении основных операций на открытом рынке НББ должен стремиться к тому, чтобы процентная ставка по ним была ориентиром для ставки однодневных рублевых межбанковских кредитов. Под операциями на открытом рынке понимаются аукционы по изъятию либо предоставлению ликвидности – эмиссия рублевых облигаций НББ, размещение средств банков на депозиты НББ, продажа и покупка НББ ценных бумаг на условиях РЕПО, ломбардные кредиты, аукционные сделки СВОП.
Согласно НББ, выполнение банками резервных требований на усредняемой основе позволит им погашать краткосрочные колебания текущей ликвидности и окажет сглаживающее воздействие на ставку по однодневным рублевым межбанковским кредитам.
Что означает переход от денежной базы к уровню процентных ставок в качестве операционного ориентира денежно-кредитной политики?
Денежная база - это обязательства НББ: наличные деньги в обороте и кассах банков, обязательные резервы, депозиты банков в НББ. Можно сказать, что НББ больше не собирается «играть» с нормативами обязательных резервов, то увеличивая, то уменьшая их. Повышать норматив по валютным средствам уже некуда. Он составляет 15% (максимум с 2002 г), банки жалуются на его чрезмерную величину. Норматив обязательных резервов по белорусским рублям (4%) тоже повышать особо некуда, так как это вызовет вынужденное снижение процентных ставок банками и, соответственно, падение привлекательности рублевых депозитов. То есть, как операционный ориентир денежная база себя исчерпала.
Ставки по рублевым кредитам на однодневном межбанковском рынке наиболее точно отражают рыночную стоимость денег для банков. При этом НББ будет влиять на уровень ставок межбанка не административными методами (то есть напрямую, как с денежной базой), а рыночными, задавая ориентир по уровню ставок на межбанке на своих аукционах по изъятию и поддержанию ликвидности.
Можно отметить, что это шаг вперед по сравнению с использованием денежной базы как операционного ориентира и приближает Нацбанк к переходу на инфляционное таргетирование (НББ планирует перейти на инфляционное таргетирование в 2020 г).
ПРОМЕЖУТОЧНЫЙ ОРИЕНТИР НЕ ИЗМЕНИТСЯ
Промежуточный ориентир денежно-кредитной политики в 2018 г останется неизменным. Промежуточным ориентиром для регулятора является средняя широкая денежная масса (СШДМ).
В ОНДКП на текущий год было прописано увеличение СШДМ в декабре 2017 г к декабрю 2016 г на 12-16%. В 2017 г наблюдается ускорение фактических темпов прироста денежной массы – с минус 7,8% в феврале до +9% в августе и +10,4% в сентябре (см. диаграмму 4). Шансы уложиться в очерченный коридор по СШДМ остаются высокими, так как в ноябре-декабре 2016 г отмечалось ускорение роста денежной массы к сопоставимым месяцам 2015 г.
Диаграмма 4.
Прогноз прироста СШДМ на 2018 г находится в рамках плюс 9-13% к 2017 г. Средняя рублевая денежная масса (СРДМ) будет увеличиваться быстрее – на 14-22%. Прогноз НББ по приросту СРДМ на 2017 г был равен 17-21%.
Можно сказать, что, как и в 2017 г, за СРДМ сохранится роль драйвера СШДМ (см. диаграмму 5). Одновременно это означает, что валютная компонента СШДМ будет расти гораздо медленнее. Отсюда следует, что в 2018 г ожидается стагнация рынка валютных депозитов и некоторое оживление на рынке рублевых вкладов.
Диаграмма 5.
КРЕДИТОВАНИЕ ПРОДОЛЖИТ РОСТ ЗА СЧЕТ НАСЕЛЕНИЯ
Проект прогноза ОНДКП на 2018 г составлен исходя из прироста требований банков к экономике на 9-13%. Требования банков к экономике – это объем кредитов, займов и средств по иным активным операциям, которые банки предоставили в пользование организациям, индивидуальным предпринимателям и физическим лицам.
Примечательно, что прогноз по приросту требований банков к экономике на 2017 г составил 11-15%. Однако в реальности требования к экономике растут намного медленнее (см. диаграмму 6). Индексы требований к экономике стали положительными благодаря росту требований к физлицам. Рост требований к населению дает потребительское кредитование.
Диаграмма 6.
Требования банков к организациям и индивидуальным предпринимателям пока не растут, так как продолжается сворачивание директивного кредитования. Лимит директивного кредитования на 2017 г составляет 1,9 млрд бел руб против 2,8 млрд бел руб в 2016 г. В 2018 г лимит выдачи директивных кредитов упадет до 1 млрд бел руб.
Кроме того, на объем требований к юрлицам в 2017 г влияло погашение кредитов организаций АПК по многочисленным специальным указам президента и списание банками безнадежного долга предприятий на забалансовые счета. Учитывая текущее качество кредитов, предоставленных физлицам и юрлицам, в 2018 г источником роста требований банков к экономике скорее всего опять станет кредитование населения.
В текущем году НББ достиг значительных успехов в деле увеличения доступности рублевых кредитов для организаций и населения. Осенью 2016 г регулятор оценивал, что стоимость новых рублевых кредитов в декабре 2017 г упадет до 17-18% годовых. На практике средние процентные ставки по новым кредитам банков в белорусских рублях перешагнули этот рубеж еще в I квартале (см. диаграмму 7).
В сентябре 2017 г новые рублевые кредиты без учета льготных в среднем выдавались банками под 12,2% годовых, с учетом льготных – под 11,4% годовых. При подготовке прогноза ОНДКП на 2018 г специалисты НББ ориентировались на стоимость новых кредитов в белорусских рублях в 11-12% годовых. Так как плата за кредиты дошла до этой планки уже сейчас, прогнозный интервал на будущий год может быть скорректирован вниз. В противном случае удешевления рублевых кредитов за 2018 г почти не произойдет.
Диаграмма 7.
НАЦБАНК ПРАКТИЧЕСКИ ИСЧЕРПАЛ СВОЙ ПОТЕНЦИАЛ ПО СТАБИЛИЗАЦИИ ЭКОНОМИКИ
Оценки и прогнозы НББ, которые могут лечь в основу окончательного текста ОНДКП на 2018 г, свидетельствуют о том, что за 2015-2017 гг регулятор практически полностью реализовал свой потенциал по стабилизации ситуации в экономике. Ставка рефинансирования и ставки по рублевым кредитам почти не будут падать, так как перестанет замедляться инфляция. А дальнейшее укрощение инфляции ниже 5-6% не может быть произведено без действий правительства - демонополизации рынков внутри Беларуси, ликвидации перекрестного субсидирования, административно регулируемых цен, ликвидации неэффективных госпредприятий. Пока никаких радикальных подвижек от правительства нет. Наоборот, власти заявляют, что реформы если и будут проводиться, то очень медленно.
Между тем, выход на устойчивый экономический рост и сокращение инфляции до 2-3% в год (как в экономиках ЕС) почти целиком зависят от приведения в действие программы структурных реформ.
Если не будет реформ, экономический рост в Беларуси будет небольшой и конъюнктурный, как в 2017 г, а при неблагоприятных внешних условиях будет возможен быстрый возврат к рецессии. Поскольку подавляющая часть госдолга номинирована в иностранной валюте, то при ослаблении белорусского рубля будет расти соотношение госдолга к ВВП (выше отметки в 45%). Беларусь будет затрачивать на выплату долгов все большую часть своих ресурсов. Таким образом, без выхода на устойчивый экономический рост процесс нарастания госдолга по отношению к размеру экономики будет самовоспроизводиться до тех пор, пока не станет вопрос о двух альтернативах - распродаже ликвидных активов государства (НПЗ, Беларуськалий, предприятия военной промышленности) для обеспечения текущих платежей по долгу либо о прекращении выплат по долгу ввиду неплатежеспособности (дефолт).
Поэтому можно сделать вывод, что, используя только воздействие НББ на монетарную сферу, власти вряд ли добьются своих амбициозных целей. В условиях сохранения высокой долговой нагрузки на экономику бездействие Совмина угрожает медленным, но верным сползанием на путь к суверенному дефолту.